jueves 9 diciembre 2021

Después de noviembre. Un camino largo y resbaloso

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Por Dr. Agustín Monteverde

 Cualesquiera sean los resultados de los próximos comicios, las tensiones y los riesgos de disrupciones continuarán a la orden del día.  Para el año próximo, las cuentas externas se ven amenazadas desde diferentes flancos.

En primer lugar, todo indica que los precios internacionales no ayudarán. Los futuros de soja para 2022 se ubican 15 % por debajo del promedio de este año; esto significaría una caída de al menos U$ 3.000 MM en la generación de divisas.  Por otra parte, la suba del gas —a lo que se agregará un crecimiento del volumen a importar—acarreará una mayor salida de dólares en 2022. Otro factor que podría incidir negativamente es que a la temporada 2021/2022 le corresponde el fenómeno Niña, con el consiguiente riesgo de sequías.

Este y otros factores nos llevan a considerar que el saldo comercial de 2022 podría resultar 40 % inferior al de este año.

Desde el punto de vista de los flujos financieros, no se espera un cambio sino más bien un reforzamiento de la búsqueda de cobertura ante el crecimiento de la brecha.  Además, el stock de reservas netas efectivas al cierre de este año será —en el mejor de los casos— prácticamente nulo, lo que podría poner en peligro a los encajes de los depósitos en moneda extranjera.

Otro foco creciente de problemas es el cuadro fiscal y financiero.  La nueva impronta distribucionista post-PASO asegura que el déficit fiscal será bastante más elevado de lo previsto en el presupuesto, con un desequilibrio primario que difícilmente resulte inferior a 3,5 % del PBI.

A los compromisos en moneda extranjera, el año próximo se suman vencimientos en pesos por más $ 7 billones, cuyo roll over será una tarea en extremo difícil.

En el plano monetario se conjugarán las mayores tensiones.  Las dificultades para colocar deuda en pesos obligarán a seguir recurriendo a la emisión para financiar al Tesoro.  Dado que no se avizora una recuperación de la demanda de pesos, ambos factores conjugados impulsarán la inflación.

El agotamiento de la capacidad del Estado para incrementar de manera efectiva la carga impositiva será otra razón para que el financiamiento del gasto descanse primordialmente en el impuesto inflacionario.

Por otro lado y como explicamos un par de semanas atrás, el BCRA se ve obligado a refinanciar —y así esterilizar— los intereses de su deuda por Leliq y pases. Esto implica hoy la necesidad de colocar unos $ 150.000 MM por mes adicionales a los vencimientos de capital para evitar su monetización. Si no logra esterilizar íntegramente tanto el capital como los intereses que vencen, debe emitir y volcar a la calle el excedente.

Otro riesgo es que la tasa de interés negativa y los crecientes riesgos monetarios llevasen a los ahorristas a retirar parte de sus depósitos —en este punto influye la demorada normalización de la atención bancaria—, lo que dispararía la expansión monetaria y, consiguientemente, la depreciación del peso.

La combinación de estos cuatro frentes —externo, fiscal, financiero y monetario— tenderán a mantener el cuadro estanflacionario en que se desenvuelve la economía argentina.

Con el poder adquisitivo de las familias recortado y azotada por la inseguridad jurídica, el adverso clima de negocios y la falta de inversiones, la actividad seguirá vegetando.

La inflación —en tanto— seguirá firme no sólo por la monetización del déficit y, eventualmente, de los intereses de la deuda cuasifiscal sino también por la caída de la demanda real de dinero.

Además, inevitablemente habrá que liberar parte de la inflación reprimida —por ello preferimos hablar de postergada— y otros ajustes pendientes de precios relativos.

La tensión en que se encuentran las variables macroeconómicas, el ritmo del deterioro, y la lejanía de los comicios presidenciales unida al notable desgaste del gobierno, su repetición de gruesos errores no forzados y sus fisuras internas, no permiten descartar la posibilidad de una crisis de alcance institucional en el delicado tránsito al cambio de administración.

P/ Massot / Monteverde & Asoc/rp.

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